Czy rebalansowanie naprawdę się opłaca?

W doradztwie inwestycyjnym aż roi się od panaceów, których skuteczności nigdy nie dowiedziono. Doradcy zalecają je rutynowo, bo przecież, skoro eksperci powtarzają te złote rady tak często, to chyba nie bez kozery. Trudno o bardziej rozpowszechnioną radę, niż ta Williama Bernsteina, by rebalansować portfele. Jednak dowody, że jest to korzystne, są zaskakująco słabe.

Założenie, że rebalansowanie zapewnia korzyści w postaci większych zwrotów, zawarte jest w określeniu „premia za rebalansowanie”. Bernstein użył go po raz pierwszy 18 lat temu. Napisał wtedy: „zrozumienie mechanizmu rebalansowania jest podstawą właściwego zarządzania portfelem, a tymczasem, poświęca się temu zaskakująco mało teoretycznych rozważań”. Nadal tak jest. Niewiele napisano o tym, czy faktycznie warto rebalansować, a jeśli tak, to kiedy.

Niestety, w argumentacji samego Bernsteina są błędy. Zresztą, doskonale sobie zdawał sprawę z problemów. Mimo to, doradcy wciąż zalecają rebalansowanie. Przyjrzyjmy się najpierw błędom rozpoznanym już w 1996 r. Najdziwniejsze jest to, że Bernstein, pisząc po raz pierwszy o premii za rebalansowanie, od razu ujawnił, co jest z nią nie tak. Stworzył miernik, który nazwał „zwrotem Markowitza”. Zdefiniował go jako średnią ważoną zwrotów. Jednocześnie stwierdził: „to zaskakujące, że Markowitz uznał, iż zwrot z portfela to ważona suma zwrotów z jego składowych”.

Markowitz właśnie tak to zdefiniował, ale tylko dla swojego modelu jednookresowego. W tym wypadku, definicja jest poprawna. Jeśli w portfelu zastosujemy na starcie określone ważenie aktywów i potem nic nie zmieniamy do końca danego okresu (nic nie sprzedajemy i nie kupujemy), to zwroty z całego portfela w tym czasie rzeczywiście będą równe średniej ważonej surowych zwrotów (czyli nie annualizowanych) ze składających się nań aktywów.

Jednak Bernstein zastosował definicję „zwrotu Markowitza” do okresu wieloletniego, jako średnią z annualizowanych zwrotów z poszczególnych aktywów. Tak zdefiniowany „zwrot Markowitza” z lat 1926-1994 obliczył dla portfela złożonego z 50% akcji i 50% obligacji. Otrzymał wynik 7,85%. Bezsensowny, ponieważ nie jest miarą wzrostu portfela, w którym stosuje się jakąkolwiek zauważalną strategię realokacji aktywów, dynamiczną czy statyczną. Co więcej, tak zdefiniowany zwrot jest zawsze mniejszy, niż rzeczywiste, annualizowane zwroty z portfela typu „kup i trzymaj” w tym samym okresie.

Następnie, Bernstein zdefiniował „premię za rebalansowanie”, jako różnicę in plus między zwrotem z rebalansowanego portfela, a „zwrotem Markowitza”. Ponieważ zwrot z rebalansowanego co roku portfela wyniósł w analizowanym okresie 8,34%, premia to 0,49%. Tak więc, porównał zwrot z rebalansowanego portfela do benchmarku-widma, który zawsze jest niższy, niż zwrot przy podejściu „kup i trzymaj”.

Ale już w następnym zdaniu Bernstein podkreślił, że gdyby portfel nie był rebalansowany, zwrot z niego wyniósłby 9,17%. To o 0,83% więcej, niż przy rebalansowaniu i o 1,32% więcej, niż „zwrot Markowitza”. Mimo to, pozostawił bez zmian definicję „premii za rebalansowanie”. Takie właśnie jest pochodzenie tego wprowadzającego w błąd pojęcia. Odnosi się ono do premii w stosunku do liczby, która nie ma sensu.

 

 

Na podst. Does Rebalancing Really Pay Off?, Michael Edesess, Advisor Perspectives

 

Sieci społecznościowe

Tagi