Pamięć finansowa jest taka krótka

Dwa tygodnie temu wartość wskaźnika C/Z Shillera dla S&P 500 skoczyła do 24,6. Nawet jeśli przyjmiemy średnie 10-letnie, oznacza to, że marże zysków przekraczają normę o ok. 18%.

Przy normalnych marżach C/Z Shillera osiągnąłby jeszcze bardziej ekstremalny wynik: 29. Obecnie, liczba akcji, których cena 3-krotnie przekracza wartość księgową, jest większa, niż podczas szczytu z 2000 r. Głównie dzięki skokowi popularności wtórnych emisji akcji. Rośnie też popyt na akcje z rynku pozagiełdowego i IPO.

 

Cały ten entuzjazm może się wydawać zachęcający, jeśli ktoś nie zna historii rynku. Bo ponowne pojawienie się tych oznak spekulacyjnej gorączki, w takiej samej kolejności, musi budzić niepokój.

Już kilkadziesiąt lat temu historyk gospodarki, J.K. Galbraith, narzekał, że „pamięć finansowa jest ekstremalnie krótka”, przez co szybko się zapomina o finansowych katastrofach. Ilekroć występują te same zestawy okoliczności, kolejne pokolenia zawsze uważają, że tym razem są one wynikiem innowacyjnych odkryć.

„Jedyną ochronę może zapewnić niezakłócone postrzeganie cech charakterystycznych tych napadów zbiorowego szaleństwa” - pisał Galbraith. „Tylko wówczas inwestor może zostać ostrzeżony i uratowany. Na krótką metę, zawsze będzie się to odbierać jako skutek braku zrozumienia lub zazdrości wobec cudownego procesu bogacenia się”.

Warto się zastanowić nad analizą Galbraitha w kontekście baniek internetowej, nieruchomościowej i obecnej, bazującej na QE:

„Spekulacja, samodzielnie bazująca sama na sobie, zapewnia sobie pęd. Ten proces, gdy zostanie rozpoznany, staje się oczywisty – zwłaszcza po fakcie. Podobnie […] sprawy się mają z podstawowymi nastrojami uczestników rynku. Przybierają one dwie formy. Są tacy, którzy dali się przekonać, że funkcjonuje jakiś nowy czynnik, dodatnio wpływający na ceny, i uważają, iż rynek będzie dalej szedł w górę, być może w nieskończoność. […] Są też tacy […], którzy chcą wykorzystać wznoszącą falę i wierzą, że ich niepowtarzalny geniusz pozwoli im się wycofać […] przed spadkiem.

Bo spadek jest nieunikniony. Nieuniknione jest też to, że nie może być łagodny lub stopniowy. Jest tak dlatego, że obie grupy bohaterów spekulacyjnego scenariusza nastawione są na nagłą próbę ucieczki”.

Moim zdaniem, skazani na straty są ci, którzy uwierzyli, że Fed stworzyła jakąś trwałą sieć bezpieczeństwa w postaci QE. Natomiast gdy przyglądam się naszym metodom w kontekście historii rynku, a także ostatniego cyklu, jestem przekonany, że pozwolą nam one sprawnie nawigować w prawdopodobnie bardzo zmiennej przyszłości.

Okres generalnie hojnych wycen, który trwa od końca lat 90., wytworzył w inwestorach tolerancję dla notowań, które w rzeczywistości zawsze wiodą do potwornych spadków. Jednocześnie, odbicia prowadzące do szczytu z 2007 r. i do ostatniego szczytu, w połączeniu z „ekstremalnie krótką pamięcią finansową”, sprawiły, że inwestorzy od czasu do czasu dają się przekonać, że wzrost rynku może być nieskończony. Historia uczy czego innego:

1. Zaniżone wyceny w dłuższym terminie okazują się opłacalne.

2. Szczodre wyceny w długim terminie przynoszą zawód.

3. Śledzenie trendów i tzw. market internals (mierzą, ile akcji w danym dniu może pójść w górę lub w dół) na krótką metę zwykle jest opłacalne, ale tylko, jeśli rynek nie jest przewartościowany, przeinwestowany i nadmiernie optymistyczny.

4. Syndromy przewartościowania, przeinwestowania i nadmiernego optymizmu z reguły stają się źródłem strat. Kiedy spekulacyjnemu załamaniu towarzyszy osłabienie gospodarcze, straty mogą być katastrofalne.

W telegraficznym skrócie, nasze podejście jest proste: dostosowujemy swoje perspektywy inwestycyjne do przewidywanego profilu zysk/ryzyko, bazując na utrzymujących się w danym okresie warunkach. Inwestorów, stosujących strategię kup i trzymaj, uwzględniającą dywersyfikację klas aktywów, zachęcamy do zachowania tej dyscypliny. Jeśli nie jesteście pewni, czy będziecie w stanie trwać przy swojej strategii w okresie spadków, to pamiętajcie, że najlepszym momentem na zmianę podejścia jest ten, gdy obecne podejście już się sprawdziło. Zmiana strategii na bieżąco, w pogoni za czymś, co chwilowo przynosi sukcesy, jest objawem zwykłego braku dyscypliny.

Oczywiście, ci, których strategia opiera się na „ściganiu QE”, mogą się jej trzymać, ale skutek może nie być przyjemny.

 

 

Na podst. Extreme Brevity of the Financial Memory, John Hussman, Hussman Fund

Sieci społecznościowe

Tagi